Senyals de recessió

L’economia no és una ciència experimental ni, menys encara, exacta. L’economia és una ciència social com ho és el dret, la gestió d’empreses o la història. L’estudi de les lleis inexorables de l’acció humana ens il·lumina sobre com assignar els recursos escassos i dels mecanismes de creació de riquesa individual i col·lectiva. També de les receptes que condueixen al fracàs i l’empobriment de les societats. Hi ha diferents paradigmes o escoles que presenten teories diferenciades o, fins i tot, contraposades. Però sempre resulta impossible fer prediccions concretes. Un cas conegut és el d’Irving Fisher, el fundador de l’escola monetarista i neoliberal de Chicago. Tres dies abans del fatídic dijous negre del 24 d’octubre de 1929, que originaria una de les pitjors crisis econòmiques de la humanitat, va afirmar que «el preu de les accions havia assolit un nivell alt i que així continuaria en el temps». Fins i tot després del crac del 29, va confiar en una recuperació ràpida que mai es va produir. Aquestes inoportunes declaracions, plenament errònies, li van costar la pèrdua del patrimoni i del prestigi professional. En canvi, per les mateixes dates, l’economista austríac Ludwig von Mises, a qui li havien ofert un càrrec de responsabilitat al Creditanstalt, el banc més important austrohongarès, va refusar el nomenament. No volia veure’s involucrat en les irresponsables polítiques expansives monetàries i creditícies que, sent un profund coneixedor de la teoria del cicle econòmic, denunciava com a causants d’una futura gran depressió. El temps li va donar la raó i el crac del 29 no es va poder evitar, provocant també la fallida del Creditanstalt l’onze de maig de 1931.

Després d’una dècada continuada d’estímuls monetaris i fiscals massius, cada vegada sembla més clar que la sortida de la crisi de 2008 va ser en fals. I que estem en el pròleg d’una altra tempesta financera i crisi econòmica d’abast mundial. No podem precisar quan ni com. Però sí destacar alguns senyals preocupants del recurs dels bancs centrals a la política extraordinària d’expansió monetària, fabricant diners en grans quantitats i injectant-los mitjançant la compra de bons públics i titulitzacions hipotecàries. Un d’amenaçant és la inversió de la corba de rendiments del deute públic. Aquesta representa gràficament la rendibilitat del deute per a diferents venciments: quin és el tipus d’interès dels bons a un mes, quin el dels bons a tres i sis mesos, quin el de les Lletres del Tresor a un any, quin el de les Obligacions de l’Estat a 10 anys, etc. El normal és que els tipus d’interès del deute siguin creixents amb el temps. Donat que el risc incrementa amb el termini de l’operació, aquesta prima s’incorpora al tipus d’interès. Per exemple, el rendiment del bo dels EUA a 3 mesos era del 2,34% i a 10 anys era el 3,22% l’última setmana del mes d’octubre de 2018. Però aquesta setmana els rendiments s’han invertit. L’interès del bo a 3 mesos era del 2,46%, mentre que el de 10 anys era del 2,44%, lleugerament inferior.

Corba de rendiments normals.
Font: US Treasury

Corba de rendiments anormals.
Font: US Treasury

 

Totes les darreres recessions econòmiques dels EUA, esdevingudes globals immediatament, han estat precedides d’aquesta anormalitat en la inversió dels rendiments. Tot i que la inversió es donava de manera més acusada, va passar el 2000 amb la crisi tecnològica de les empreses puntcom i el 2008 amb la crisi de les hipoteques d’alt risc. Quin fonament existeix en la relació entre els rendiments del deute i la imminent recessió? Tipus d’interès a curt termini superiors als de llarg termini indiquen que s’estan venent bons a 1 mes per comprar obligacions a 10 anys. I quan els operadors del mercat adquireixen deute públic a llarg termini indiquen que volen assegurar-se un rendiment davant la previsió que la recessió porti a les autoritats a disminuir el tipus d’interès, actualment en el 2,5% a l’altre costat de l’Atlàntic. Un altre motiu és que els beneficis dels projectes empresarials a llarg termini no acaben arribant o són sistemàticament inferiors als previstos. En aquests casos, les empreses es veuen obligades a refinançar l’endeutament amb més emissions de deute a curt termini. Un cercle viciós que amenaça en fer incontrolable la bola creixent del deute.

Per tant, quan es produeix aquesta anomalia en els rendiments del deute, els inversors preveuen que alguna cosa inusual passarà aviat. Quelcom que impulsarà al Banc Central a reduir el tipus d’interès. Quelcom que col·lapsarà la demanda d’inversió en el sector privat i que amenaça amb una futura recessió. Les decisions de la junta de govern de la Reserva Federal avalen aquesta versió. Jerome Powell, actual president de la FED, ha decidit interrompre el programa acordat per retornar el tipus d’interès a nivells més alts. A la resta de països desenvolupats, la corba de rendiments del deute ha anat perdent la típica pendent positiva per fer-se més plana. Sense arribar a ser negativa com en els EUA, també és un mal senyal. Les tres últimes vegades que es va donar aquesta mateixa situació, les autoritats polítiques i monetàries no varen poder evitar la recessió. Veurem si ara és diferent. O no.

The winner takes it all

Irlanda i les tres economies nòrdiques (Dinamarca, Suècia i Finlàndia) han bloquejat l’aprovació a nivell europeu de l’anomenada taxa Google. Aquesta taxa pretén ser un impost del 3% sobre els ingressos per publicitat online i intermediació a Internet. L’oposició a aquesta taxa digital per part del tigre celta era previsible. Irlanda és el país comunitari que gaudeix de la menor pressió tributària de tota la Unió Europea (26% del PIB) i és la beneficiària de la domiciliació social a Europa de les grans empreses tecnològiques nord-americanes com Amazon, Google, Apple o Facebook. Menys previsible era l’oposició a l’impost per part de les tres economies nòrdiques. Aquests països tenen pressions tributàries molt elevades (Finlàndia, 54%; Dinamarca, 51%; Suècia, 49%). Són països on l’Estat té un pes important, però que coexisteix amb un grau elevat de liberalització de l’economia. Els dos conceptes són diferents, malgrat que s’associïn i es confonguin com una mateixa realitat. Els nòrdics combinen una elevada fiscalitat sobre el consum i les rendes salarials (no pas sobre els beneficis empresarials i l’estalvi) amb una notable flexibilitat regulatòria i competència institucional. Recordem, per exemple, que Suècia va instaurar el xec escolar l’any 1993. Inspirat en el neoliberalisme de l’Escola de Chicago (Milton Friedman, George Stigler…), aquest sistema empodera les famílies en la tria d’escola i sistema educatiu. La flexibilitat regulatòria de les economies nòrdiques és elevada. En l’índex de llibertat econòmica que publica la Fundació Heritage, Dinamarca apareix en el lloc 14^è, Suècia en el 19^è i Finlàndia en el 20^è. Espanya, en canvi, queda relegada al 57^è.

Sorprèn que el govern socialista de Pedro Sánchez s’entossudeixi a aplicar unilateralment la taxa Google a Espanya. A diferència dels seus col·legues nòrdics, no s’ha entès que abans de redistribuir la riquesa s’ha de produir-la en primer lloc. I que els impostos dificulten la producció. No s’entén que Google i Amazon permeten a les petites empreses col·locar els seus productes en els aparadors virtuals i subcontractar els serveis d’enviament al client. La taxa Google, per tant, si s’acaba aplicant a Espanya, perjudicarà les pimes en el seu intent d’iniciar-se en el comerç electrònic i obrir-se a la internacionalització. I el menor potencial exportador de l’economia espanyola significa menor competitivitat i capacitat de creixement, just quan apareixen senyals de desacceleració i convé reforçar les vendes als mercats exteriors. A més, atès que les plataformes digitals operen amb marges de beneficis molt reduïts, la taxa Google es repercutirà a la pime que utilitza els seus serveis i al client final, però no l’acabarà pagant la gran empresa tecnològica que li dóna el nom.

La taxa Google reduirà els ingressos de les empreses que operen a Internet i n’incrementarà els costos. Per tant, els seus beneficis disminuiran. Tenim a casa nostra casos d’èxit molt destacables en la venda online com el de Deporvillage. Amb només nou anys de funcionament, els empresaris manresans Xavier Pladellorens Sibila i Àngel Corcuera Soldevila han situat l’empresa comercialitzadora d’articles esportius en el terreny positiu dels beneficis. El prestigiós rotatiu Financial Times l’ha posicionat en el lloc 378 entre els millors e-commerce de tota Europa. El rànquing FT1000 comprèn les empreses amb més creixement a Europa entre 2014 i 2017, i Deporvillage torna a ser l’e-commerce esportiu que més creix. Concretament, el creixement mitjà dels darrers tres anys és del 74,4%, amb una facturació de 45 milions l’any 2018 i superant les 550.000 comandes anuals.

La taxa Google serà un impost que castigarà aquests casos d’èxit i desincentivarà la inversió de les empreses en la seva digitalització. Les pimes espanyoles estaran en desavantatge competitiu davant les empreses d’Irlanda, Suècia, Dinamarca i Finlàndia. Naturalment, també perdran competitivitat respecte totes les empreses del món. El govern espanyol, com un ceballut Quixot de la Manxa, s’entesta a mantenir l’endarreriment crònic, lluitant contra la modernitat i la tecnologia amb la força coactiva dels impostos. Si l’impost de societats suposa el 5% de la recaptació total de Finlàndia i el 5,9% de la de Dinamarca, a Espanya suposa el 6,9%. I si els impostos sobre el capital acumulat suposen el 1,4% de la recaptació total de Suècia i el 1,6% de la de Finlàndia, a Espanya suposen el 3,2%. Queda clar on es castiga més l’estalvi i la inversió empresarial. La iniciativa del govern espanyol de defensar en solitari la taxa Google perjudicarà, com hem dit, les pimes domèstiques i també els consumidors finals, que hauran de pagar preus més elevats i tindran més obstacles per afegir-se al comerç electrònic. La digitalització i Internet redueixen de forma dràstica els costos de cerca i comunicació, convertint el cost marginal de reproducció i distribució del bé digital en zero. Això facilita el fenomen winner-take-all, on l’empresa guanyadora esdevé dominant en el mercat. De manera recíproca, aquest impost pot contribuir al fenomen loser-take-nothing, on les empreses espanyoles es queden sense res.   

Japonitzant Europa

Fa només quatre mesos l’OCDE esperava un creixement de l’1,8% per a l’economia de l’eurozona en el conjunt de l’any i ara ha rebaixat l’estimació fins a l’1%. Per tant, s’espera estancament i es perfilen problemes a l’horitzó. I això amb el supòsit que es produeixi un Brexit ordenat. En cas contrari, amb una sortida caòtica, gens descartable veient els entrebancs de Theresa May al parlament de Westminster, el Regne Unit s’enfrontaria a una recessió i Europa sencera patiria una forta convulsió. El Banc Central Europeu (BCE) no ha esperat més a veure si la desacceleració de l’economia europea s’agreuja i davant la frenada de l’activitat ha tret, una altra vegada, tota la seva artilleria monetària. Endarrereix fins a finals d’any la primera pujada del tipus d’interès i anuncia que al setembre posarà en marxa una nova injecció de liquiditat a la banca (anomenada TLTRO) consistent en préstecs al sector bancari condicionats a la concessió de crèdit. És a dir, que els bancs estan obligats a concedir crèdits al sector privat, o en cas contrari retornar els préstecs. El BCE començarà aquest programa el proper mes de setembre i els préstecs estaran vinculats al tipus d’interès oficial, que ja fa més de 10 anys, des de la gran recessió de 2008, que es mouen entre el 0% actual i l’1%.

L’efectivitat d’aquesta política monetària tan ultraexpansiva serà nul·la i, al final, contraproduent. L’èxit en l’impuls temporal de l’economia depèn de com reacciona la inversió privada a un tipus d’interès baix. L’acció de la política monetària sobre l’activitat econòmica és indirecta. Primer, el BCE injecta més liquiditat, i després la inversió ha de respondre amb nous projectes empresarials. No oblidem, però, que encara no hem sortit de la llarga etapa post-crisi i que no s’ha completat el necessari reajust en l’estructura productiva i el sanejament financer. Quan el cos social ha estat sobreestimulat amb alcohol abundant i barat, el que es necessita és una etapa d’abstenció per recuperar la sobrietat. Intentar curar els excessos etílics amb el consum de més alcohol és un greu error i una irresponsabilitat palmària. Cal adonar-se dels errors comesos i intentar sanejar l’hiperendeutament amb estalvi i amortització de crèdits.

La política monetària és eficient per frenar situacions inflacionàries, elevant el tipus d’interès i reduint la creació de moneda i crèdit, però no per estimular economies que ja estan dopades per estímuls anteriors. És el que Keynes anomena to push on a string (empènyer una corda). Es pot tensar la corda i fer força cap enrere (pujant el tipus d’interès amb polítiques contractives), però no és possible fer cap tipus de pressió empenyent una corda cap endavant (reduint el tipus d’interès amb polítiques expansives). Es pot portar un cavall al riu, però no se’l pot obligar a beure aigua si l’animal no ho vol. Conduir el cavall al riu equival a fixar tipus d’interès 0% amb la pretensió que així augmentarà la concessió de préstecs i s’estimularà la inversió i l’activitat econòmica. Però que el cavall tingui set és una altra qüestió, comparable al fet que les empreses i les famílies desitgin endeutar-se. I en una situació de tanta incertesa com l’actual, amb la caiguda de l’activitat econòmica, la revifada de les hostilitats internacionals, la polarització política i la fractura social, la inversió empresarial decau. La inversió en maquinària i béns d’equip es va enfonsar un 1,5% l’últim trimestre de l’any 2018, la caiguda més gran en un any i mig. Això vol dir que les empreses no estan preocupades per renovar els seus equips ni ampliar la seva capacitat productiva. Al contrari, en aquest moment d’incertesa econòmica, les empreses prefereixen estalviar fins a conèixer fins on arribarà la desacceleració actual. A dia d’avui, la indústria manufacturera i la construcció continuen sense recuperar els nivells de producció de l’any 2007.

El procés de palanquejament i sobreendeutament ha estat excessiu. Ara, toca estalviar i sanejar deutes. Per molt que el BCE s’entossudeixi a posar l’esquer d’un interès artificialment baix, no s’obtindran els resultats desitjats. El que es necessita no són noves hipoteques, sinó la reducció de l’endeutament i la liquidació de les males inversions, per tal de tornar a començar de manera sanejada i més sòlida. El que es necessita és retornar el tipus d’interès a xifres positives. Així es fomentaria l’estalvi real necessari per alimentar les noves inversions empresarials i posar fi a projectes zombis sense cap viabilitat que només es sostenen gràcies al finançament barat. Un tipus d’interès positiu que també és del tot necessari pel sector bancari, que pateix una compressió sostinguda dels seus marges operatius. I fins i tot l’Estat, addicte al deute privilegiat i preferent del BCE, necessita un interès positiu per posar fre a l’endeutament incontrolat. Ajornar i diferir la recuperació de la normalitat monetària només contribuirà a la japonització de l’economia europea.

El control dels lloguers

La consellera de Justícia de la Generalitat, Ester Capella, ha anunciat aquesta setmana que prepara un projecte de llei per regular els lloguers de vivendes, mitjançant el Codi Civil català, allargant la durada mínima dels contractes a entre sis i deu anys. També preveu intervenir directament en el mercat de l’habitatge, limitant els preus del lloguer. Aquesta limitació de la llibertat contractual de les parts podria anar a càrrec dels ajuntaments habilitats. Declara que la seva intenció és millorar la vida de la ciutadania i l’accés a l’habitatge. Ningú dubta d’aquest propòsit tan noble, però sí s’ha de dubtar de l’efectivitat de la mesura i de què ho aconsegueixi realment. No n’ni ha prou en un decàleg de bones intencions. La majoria de bons propòsits acaben en no res o, pitjor encara, aconseguint resultats contraris als pretesos. El que determina l’èxit o el fracàs de les intervencions són les lleis de l’acció humana. I una llei inexorable ens diu que si les autoritats limiten el preu, això és, fixen un preu màxim inferior al del lliure mercat, a aquest preu artificialment baix la demanda superarà l’oferta i el resultat serà l’escassetat o la desaparició del bé que es pretenia assegurar. Posem d’exemple la situació a la ciutat de Barcelona, on el lloguer mitjà s’enfila a 950 euros mensuals. Són molts diners per a una família mitjana. Si una norma administrativa limita el lloguer màxim a, posem per cas, 600 euros mensuals, la demanda de pisos en règim de lloguer es dispararà automàticament. L’atractiu de l’arrendament augmenta i els estudiants, per exemple, que anaven i tornaven de la ciutat comtal en transport públic per la impossiblitat de pagar preus tan elevats ara es poden plantejar agafar un pis compartit i repartir-se les despeses. A l’altra banda del mercat, però, els propietaris dels habitatges tenen un problema. La rendibilitat de les inversions immobiliàries ha disminuït. Els seus ingressos han baixat, però tenen l’obligació de continuar pagant IBI, despeses comunitàries, quotes hipotecàries, primes d’assegurances i tot el reguitzell de costos que recauen sobre la propietat. Al final, el propietari lamentarà haver invertit en un pis. El que pensava que era una inversió segura s’ha convertit en una ratera i, quan tingui una oportunitat, optarà per vendre l’habitatge. L’efecte final serà la manca d’habitatges en règim de lloguer. Molta gent buscarà pis de lloguer, però la majoria no hi podrà accedir.

Paral·lelament, el Govern català també ha aprovat aquest dimarts un decret llei de mesures urgents per «millorar l’accés a l’habitatge». El conseller de Territori i Sostenibilitat, Damià Calvet, decreta que els municipis amb demanda residencial han de construir pisos protegits sobre solars públics i destinar-los al règim de lloguer. Afirma que aquesta és una mesura urgent, perquè l’habitatge és un dret fonamental. Afegeix que la Generalitat podrà imposar multes coercitives als propietaris d’habitatges buits o, fins i tot, que pot arribar a expropiar a preu reduït les edificacions a mig construir i els pisos d’empreses que faci més de dos anys que estan buits, per incompliment de la funció social. Per acabar de reblar aquesta tremenda intervenció en el mercat immobiliari, conclou que només els lloguers amb un preu inferior a l’índex de referència podran beneficiar-se dels ajuts públics.

L’anàlisi econòmica demostra que aquests controls sobre el mercat (que esdevé qualsevol cosa menys lliure) és contraproduent per diversos motius. Un preu de lloguer baix obliga a racionar les vivendes en funció del caprici de les autoritats o dels propietaris. Si hi ha més llogaters que pisos, qualsevol criteri d’accés a la vivenda serà sempre discutit i discutible. Hi haurà guanyadors, la minoria que accedeix a un pis protegit, però també perdedors, la majoria que es queda sense. Un solter pot acabar accedint a un pis de quatre habitacions, al mateix temps que una família nombrosa es queda sense. Els inquilinos tendiran a gaudir dels immobles més anys dels necessaris i la impossibilitat de discriminar via preus obre la porta a la discriminació per altres factors (raça, religió, edat, gènere…). Fixar el preu dels lloguers limita la rendibilitat de la propietat immobiliària. Els efectes immediats seran el deteriorament de la vivenda per falta de manteniment i una menor oferta d’habitatge a llarg termini per falta de promocions immobiliàries. Un recent estudi dels professors de la Universitat de Stanford Diamond, McQuade i Qian demostra que el control de lloguers a la ciutat de San Francisco va reduir un 15% l’oferta d’immobles en règim d’arrendament i un 25% el nombre d’inquilins que vivien amb lloguers controlats. Finalment, la combinació de la reducció de les vivendes existents en règim de lloguer i l’arbitrària assignació d’aquestes als arrendataris necessàriament provocarà… l’increment del preu dels lloguers i la intensificació de la gentrificació a les ciutats. Precisament el contrari del que pretenia la intervenció de la Generalitat! Acabem recordant les paraules de l’economista suec Assar Lindbeck: «el bombardeig i el control de lloguers són les tècniques conegudes més eficients per destruir les ciutats».