Arxius

Archive for Mai de 2022

El valor de les criptomonedes


Segons declaracions d’aquesta setmana de la presidenta del Banc Central Europeu (BCE), Christine Lagarde, les criptomonedes no tenen cap valor i tothom qui inverteixi en elles ho perdrà tot. Ràpidament, els economistes i acòlits de l’actual sistema monetari internacional s’han dedicat a replicar les seves paraules per tots els mitjans disponibles, afirmant que aquestes monedes virtuals no es basen en res, que el seu valor fonamental és zero, i que no existeix cap actiu subjacent que actuï com una àncora de seguretat. Curiosament, l’alta funcionària francesa ha defensat la creació de l’euro digital en els propers anys, una criptomoneda que en aquest cas sí, ves per on, tindria valor. És realment així? Quina part de veritat tenen les seves declaracions? Si les criptomonedes no valen res, són un frau i, a més, s’utilitzen en el mercat negre en operacions il·lícites o l’evasió d’impostos, per què no defensar obertament la seva prohibició?

Les criptomonedes permeten blanquejar actius, ja que l’Estat no pot controlar els seus moviments. Malgrat això, molts argentins, per exemple, les fan servir per traspassar un valor a familiars i fills, o per estalviar a llarg termini. Per tant, les utilitzen majoritàriament com a instrument de defensa davant la inflació o la voracitat fiscal d’un Estat depredador, més que com a mitjà de pagament d’activitats il·legals. Per altra banda, la tecnologia associada a les criptomonedes, el blockchain, presenta també clars avantatges al permetre que les transaccions financeres entre dos usuaris siguin segures i fiables. Les dades són impossibles de falsificar i, alhora, inesborrables. És una tecnologia barata i ràpida que garanteix l’anonimat.

És cert que el mercat de les criptomonedes està perdent darrerament bona part del seu valor. Les altcoin, les divises més petites, s’estan emportant la pitjor part, i també bitcoin o ethereum estan patint severes correccions. És com si en pocs dies s’hagués volatilitzat el valor del PIB d’un país com Espanya. Quina és la causa del crac de les criptomonedes? Doncs el motiu principal té a veure amb la pujada del tipus d’interès i la inflació, que amenaça amb reduir el dèbil creixement econòmic incipient i, fins i tot, convertir-lo en estagflació. La combinació de menors beneficis futurs esperats i tipus d’interès normalitzats és un còctel explosiu. També ho és pels mercats borsaris, que acumulen grans pèrdues darrerament, sense que se’n parli massa. El valor de les accions pot caure a zero i els inversors perdre-hi molts o tots els diners. Malgrat això, hi ha notables diferències entre les accions i les criptomonedes. Les accions són un dret sobre el flux de caixa dels beneficis esperats d’una empresa i tenen un valor intrínsec. El preu de l’acció en el mercat borsari pot estar inflat, però respon a un model de negoci real i tangible, cosa que no es pot dir de les criptomonedes.

El que no és cert, però, és afirmar que totes les criptomonedes no valguin res. Encara que moltes acabin desapareixent, és probable que alguna romangui en el temps. N’hi ha que tenen el suport de títols de deute públic i privat nord-americà. I el bitcoin, convé recordar-lo, és moneda de curs legal a dos països: El Salvador i la República Centreafricana. Certament, no són dos països rics ni tampoc el destí de molts intercanvis comercials, però tot i així són països on es poden utilitzar els bitcoins per adquirir béns i serveis. Per tant, fins i tot en el cas que el bitcoin, per no tenir cap actiu que el sustenti, s’enfonsés el màxim possible, continuaria conservant un cert valor real. De fet, l’ús del bitcoin i altres criptomonedes no ha deixat de créixer a Amèrica Llatina des de fa anys i s’ha incrementat durant la pandèmia a causa de la devaluació de les monedes nacionals. A països fortament inflacionistes com Argentina o Veneçuela, el bitcoin actua com un refugi davant la constant pèrdua de valor del peso i el bolívar. Molts veneçolans converteixen la seva paga en criptomoneda quan la reben. Es prefereix l’alta volatilitat del bitcoin a la pèrdua constant de valor de la moneda de curs legal.

El bitcoin és un actiu real. Es pot acumular i la seva oferta, a diferència del paper moneda fabricat pels Bancs Centrals, és limitada. Per tant, si manté la seva utilitat s’hauria de revaloritzar a llarg termini tant o més que la inflació. El que diferencia el bitcoin de la resta d’actius, i aquí rau l’avantatge diferencial que justifica la seva demanda, és que no pot ser confiscat o embargat. Durant les darreres setmanes, no ha canviat pas aquesta percepció. Per tant, un motiu important de la demanda de criptomonedes, encara que sigui especulatiu, hi continua sent. El que sí ha canviat darrerament és el tipus d’interès del deute públic nord-americà, que comença a pujar. L’increment del tipus d’interès del deute públic millora l’atractiu d’aquest actiu, fet que pot haver determinat un canvi en la cartera dels inversors a favor de la renda fixa a curt termini i en contra de les criptomonedes. D’aquí, però, a afirmar que les criptomonedes no valen res n’hi ha un bon tros. Les criptomonedes suposen una competència al monopoli públic del diner. La competència, que sempre és desitjable, molesta profundament les autoritats monetàries. Així es poden entendre les seves declaracions.

L’amenaça de l’estagflació

El 1993, l’aleshores president de la Reserva Federal dels EUA, Alan Greenspan, va defensar que les relacions històriques entre els diners, el PIB i el nivell de preus s’havien en gran part trencat, fent que els agregats monetaris deixessin de ser útils com a guies en la política dels bancs centrals. Però la revifada actual de la inflació ha tornat a recordar-nos que la inflació és sempre un fenomen monetari. I que la contínua expansió de l’oferta monetària, contrastable en les xifres dels balanços dels bancs centrals, crea inflació. En les circumstàncies actuals, els preus es disparen a la majoria de països. Hi ha inflació, i el risc és que el creixement perdi vigor, i augmentin la desigualtat i la inestabilitat financera. Estaríem parlant, per tant, del temible retorn a l’escenari econòmic mundial de l’estagflació, la suma d’estancament i inflació. Els factors que expliquen que moltes economies avançades i mercats emergents enfilin una inflació més elevada i una desacceleració del creixement econòmic són tant d’oferta com de demanda.

Entre els factors d’oferta, cal destacar la invasió russa d’Ucraïna, que ha fet pujar el preu de l’energia, els metalls industrials, els aliments i els fertilitzants. Un altre és que la Xina ja no creix a taxes de dos dígits com abans i està ordenant confinaments draconians de centres econòmics sencers com Xangai amb la seva política de covid zero, provocant interrupcions addicionals de la cadena de subministrament i colls d’ampolla en el transport. En tercer lloc, el procés de desglobalització, amb la interrupció dels intercanvis comercials i financers entre Rússia i Europa, trencats per la guerra, genera una reconfiguració de l’economia i geopolítica mundials. Els EUA lideren el bloc occidental, amb els seus socis europeus i també asiàtics com el Japó o Austràlia. L’altre gran bloc el lidera la Xina, que intensifica les relacions amb Rússia i Índia. El règim de Xi Jinping, que no ha condemnat l’agressió de Putin, seria el gran beneficiat juntament amb l’Índia de la redirecció de l’abundant subministrament energètic rus a preus rebaixats. Així com la deslocalització va allunyar activitats industrials cap a països amb costos baixos, la relocalització torna a moure una part del procés productiu, portant-lo a països més propers amb costos superiors. I un quart factor rellevant que contribueix a l’estagflació és l’envelliment de la població. A mesura que els treballadors abandonen el mercat laboral per jubilar-se sense que hi hagi relleu generacional, el potencial de creixement disminueix.

Però els factors més importants que expliquen la inflació actual, i la possible recessió futura, són els de demanda. Estem parlant dels grans plans d’estímul monetari i fiscal dels anys 2020 i 2021. Alguns dirigents comencen a admetre-ho amb la boca petita. La primera a fer-ho ha estat la directora gerent de l’FMI, Kristalina Georgieva, al reconèixer que la decisió de gastar per donar suport a l’economia té el risc que massa diners acabin perseguint massa pocs béns, alimentant d’aquesta manera la inflació. També Janet Yellen, la secretària del Tresor dels EUA, ha manifestat que la inflació és un fenomen explicable per la demanda i per l’oferta, i que tota la despesa que es va liquidar en els plans d’estímul va certament alimentar la demanda. El retorn de la inflació per excés de despesa ens ha recordat una lliçó que mai hauríem d’haver oblidat: que el deute públic, tard o d’hora, s’acaba pagant. I es paga amb menys despesa futura, amb més impostos o amb més inflació. De fet, la inflació no és més que un impost no aprovat pel parlament que serveix per amortitzar deute públic, mitjançant la disminució del seu valor real. Un impost universal sobre el patrimoni monetari de tots els ciutadans.

Quines mesures caldria prendre per evitar l’estagflació? La primera és moderar els nivells de despesa i controlar la creació monetària normalitzant els tipus d’interès. És el que ha començat a fer el president de la Reserva Federal, Jerome Powell, admetent que ha reaccionat massa tard. La seva col·lega del BCE encara va més tard i ho ha deixat per després de l’estiu. Una altra mesura efectiva és reduir totes les barreres que hi ha al comerç internacional. Un dels beneficis més importants del lliure comerç és exposar les empreses nacionals, i els mercats laborals, a una major competència, fet que indueix a mantenir els preus baixos i a innovar constantment. Segons un informe recent del Peterson Institute for International Economics, una reducció de les barreres comercials podria portar a una reducció de la inflació d’1,3 punts percentuals. L’estudi és conservador i es centra només en les restriccions comercials que es poden aixecar de manera fàcil a curt termini. A mitjà termini, la millora de l’eficiència dinàmica també contribuiria a una menor inflació.

De manera similar, la immigració alleuja l’escassetat de mà d’obra i els nouvinguts, si estan qualificats, poden augmentar la productivitat i la innovació. Els països amb visió de futur accepten els immigrants. El Regne Unit, per exemple, ha adoptat un nou programa de visats que acull graduats de les millors universitats del món. Fixem-nos que no es tracta d’acceptar a qui sigui amb l’únic objectiu d’aconseguir una subvenció per superar un determinat llindar de població, sinó de formar i integrar joves que puguin dur a terme el seu projecte de vida a casa nostra.

La logística del gas

Just quan la Unió Europea (UE) vol tirar endavant el sisè paquet de sancions contra Rússia per la guerra a Ucraïna, en què es preveu la prohibició a les importacions de petroli, Putin decideix tallar el subministrament de gas a Europa a través de Polònia. Rússia produeix poc menys de 10 milions de barrils diaris i n’exporta la meitat, 5 milions. Europa és el principal mercat de Rússia per al petroli i gas natural i, per tant, la seva principal font d’ingressos. Putin ha rebut d’Europa, des de l’inici de l’atac, més de 50.000 milions d’euros, 10 vegades més del que s’ha proporcionat en efectiu i equipament a Ucraïna. Privar al dèspota d’aquesta font d’ingressos el forçarà a intensificar l’esforç exportador a Xina i Índia, que en podrien ser les grans beneficiades, obtenint recursos barats amb un important descompte. El principal damnificat per l’embargament del petroli i gas rus, però, serà la pròpia UE, que haurà de buscar proveïdors d’energia alternatius. Comprar el petroli a altres països productors és relativament senzill, però substituir el gas rus és molt més complicat. Això torna a posar en el mapa la importància del MidCat, un projecte de gasoducte que hauria de connectar la xarxa de gas d’Espanya i França mitjançant la construcció d’un tram de canonades que partiria d’Hostalric a Girona i arribaria fins a Larrau al sud de França, creuant els Pirineus, en un trajecte de 190 km. Les alternatives pel Kazakhstan són molt més cares, travessen entorns polítics molt més inestables i, a més, ja estan compromeses amb la Xina. El que pot aportar Espanya a la UE, i especialment a Alemanya, és donar més poder de negociació davant de Rússia, reduir la dependència gasista i protegir les indústries europees de grans oscil·lacions en el preu del gas, el mateix preu que en un mercat marginalista acaba també determinant la factura de la llum.

La capacitat de transport del MidCat ja no seria per abastir el consum de gas d’Espanya, sinó que, amb les noves circumstàncies bèl·liques, tindria la finalitat de millorar el sistema europeu amb gas provinent d’Algèria, Nigèria o Guinea Equatorial. La UE importa cada any de Rússia 155.000 milions de metres cúbics de gas (155 bcm en argot tècnic) i rebaixar la dependència russa a només una tercera part, com indica la Comissió Europea en la comunicació del 8 de març, és un repte molt complicat. El 2019 el projecte MidCat va quedar aparcat després que el regulador francès, la Comission de Régulation de l’Énergie, i l’espanyol, la Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia, acordessin desestimar la seva construcció. Ara tot és diferent, i els polítics canvien el discurs. La ministra Teresa Ribera considera que el projecte de construcció duraria cinc anys i demana finançament europeu. Encara que sigui gana per avui, el Midcat pot suposar pa per demà. Recordem que Espanya disposa de molta capacitat regasificadora (60 bcm) amb sis plantes, una d’elles a Barcelona, que si operessin a ple rendiment, no com ara, podrien cobrir bona part del subministrament rus. Dissortadament, la baixíssima interconnexió gasista de la península ibèrica amb el continent europeu amb prou feines permeten distribuir el 12% de tot el gas natural liquat (GNL) que pot regasificar Espanya. Si aquest país deixés de ser una illa energètica, amb molt escassa interconnexió amb Europa, es podria convertir en el principal distribuïdor de gas europeu.

L’objectiu comunitari de reduir a curt termini les importacions russes de gas de 155 bcm a només 55 bcm implica que s’han d’obtenir 100 bcm per vies alternatives. Segons un estudi de l’Agència d’Energia Internacional, es podrien obtenir fins a 10 bcm per altres gasoductes que no surten de Rússia, 6 bcm de noves instal·lacions eòliques i solars, 13 bcm de l’explotació a ple rendiment de les nuclears existents, 2 bcm substituint calderes de gas per bombes de calor, 2 bcm per la millora de l’eficiència energètica d’edificis i indústria, 10 bcm més baixant 1ºC el termostat de la calefacció, i fins a 28 bcm si es substitueix el gas per carbó, fet que naturalment dispararia la contaminació. L’enorme marge restant, a l’entorn de 30 bcm, hauria de ser GNL provinent majoritàriament dels EUA per vaixell, regasificat a les plantes de tractament i distribuït per gasoductes que encara no existeixen a dia d’avui. I l’objectiu de la UE a més llarg termini, el 2030, és encara més ambiciós: zero importacions de gas rus. Són canvis importants, però necessaris per deixar de finançar la maquinària de guerra russa. Veurem com ho gestiona la UE. Tornarà el vell continent a ser l’ostatge d’un tirà disposat a matar milers de persones? O farà el que sigui necessari per mantenir la civilització occidental, la prosperitat econòmica i el compromís amb l’estat de dret que han sustentat gairebé vuit dècades de pau i relatiu creixement?

Abans de la guerra, la UE ja importava gairebé tant gas liquat com gas canalitzat. Si es vol acabar amb la dependència del gas rus, han d’augmentar molt considerablement les importacions de GNL. Serà costós, però és tècnicament possible, especialment si entra en funcionament el MidCat. Karl Marx deia que «la història es repeteix dues vegades: la primera com una gran tragèdia i la segona com una miserable farsa». El temps ho dirà.

Capitalisme d’amiguets

Fa vuitanta anys, el 1942, en plena Segona Guerra Mundial, l’economista austríac Joseph Schumpeter va publicar un dels seus llibres més famosos, “Capitalism, Socialism, and Democracy”. Va intentar respondre a si el capitalisme pot sobreviure i la seva conclusió va ser que no. Que malgrat l’èxit del capitalisme i l’augment assolit en el nivell de vida, el socialisme seria el seu successor. I no estava del tot equivocat. Aclarim el concepte perquè ni l’hàbit fa el monjo ni el nom la realitat. El capitalisme primigeni d’Adam Smith i el jesuïta Juan de Mariana és finiquitat a la Primera Guerra Mundial. El pes de l’Estat abans del 1914, de mitjana, és inferior al 10% del PIB. A partir d’aquest moment, però, s’abandona l’Estat-mínim liberal per abraçar un Estat-providència que creix constantment, fins arribar a superar el 50% del PIB (60% a França). John Maynard Keynes ens ha convertit a la nova economia de la despesa pública. Podem continuar parlant de neocapitalisme o intervencionisme o el que vulguem dir-li, si això ajuda psicològicament a canalitzar les frustracions i injustícies socials, però el sistema actual es tracta d’un capitalisme clientelar o d’amiguets. L’adjectiu qualificatiu hi té molt a dir.

L’Estat modern absorbeix molts recursos, imposa càrregues, regula en excés, canvia les regles del joc quan li convé, distorsiona els mercats i frena el creixement. Per primera vegada des de la II Guerra Mundial, aquesta nova fornada de joves que es formen a les aules viurà pitjor que els seus pares. Vivim moments de crisi econòmica, és cert, però també de valors. A Espanya, quan algú té èxit se l’enveja. Quan el que triomfa és un empresari, aleshores l’escarni és despietat i se’l persegueix implacablement. Els creadors d’ocupació, els emprenedors que aconsegueixen un cert èxit amb els seus projectes, són examinats al mil·límetre i censurats sense pietat. En canvi, s’espera que la intervenció estatal i l’acció pública tot ho millori i perfeccioni. Schumpeter defineix l’emprenedor com la figura central del procés dinàmic de mercat que introdueix innovacions que canvien radicalment l’activitat econòmica. L’empresari introdueix al mercat productes nous o significativament millors, explora contínuament nous processos de producció amb un ús més eficient dels recursos, i obra nous mercats abans no disponibles.

Schumpeter assenyala l’increment mai vist abans en la producció de béns i serveis, des de la Revolució Industrial, que trenca la maledicció malthusiana i eleva el nivell de vida d’una població creixent, especialment classes mitjanes i baixes, a nivells que ni prínceps ni senyors feudals havien conegut. El que eren luxes minoritaris, ara són béns bàsics àmpliament disponibles. On hi havia privilegis i favoritismes, ara abunda el mèrit i l’esforç. On dominava el col·lectivisme tribal i la servitud, ara es defensa el dret a la llibertat individual i la propietat privada. En temps del capitalisme del segle XIX, la intervenció estatal era mínima i, per tant, el nivell de despesa pública, impostos i intervenció pública també. El moviment de mercaderies i capitals no tenia fronteres, com la migració, el patró or garantia el valor de la moneda i la llei desaprovava la força en la resolució dels conflictes afavorint la solució pacífica. No cal dir que la situació ha canviat radicalment. La intervenció pública s’ha disparat, com també la despesa i el deute, els impostos i la regulació. La moneda fiduciària no té cap valor per ella mateixa, Rússia ataca Ucraïna i Putin desprecia el secretari general de l’ONU a qui bombardeja en la seva visita a Kíiv després de passar pel Kremlin.

Schumpeter assenyala també que el capitalisme permet mantenir una nova classe d’intel·lectuals, desconnectada per primera vegada de la cadena productiva, però que es mostra molt hostil amb el sistema. La seva frustració genera un ressentiment que deriva en crítica social. I, és clar, el sistema de mercat es sosté sobre institucions com la propietat privada i el lliure intercanvi, però també en una cultura i valors determinats. A finals del segle XVIII, les idees liberals permetien l’emergència d’una nova classe social, la burgesia, que prosperava gràcies a uns valors completament diferents als ostentats per la noblesa i reialesa. Amb l’adveniment de l’Estat-providència i el creixement descontrolat de l’activitat pública, són els valors polítics i burocràtics els que adquireixen preeminència. La creixent politització i burocratització de les decisions econòmiques comporta importants costos i riscos de corrupció. El concepte funcionarial d’innovació, plasmat a la llei de start-ups, exclou èxits empresarials com Supermercats Bonpreu, La Fageda o Zara. El model d’innovació que subvenciona el Ministeri d’Indústria està molt lluny dels productes d’alimentació, iogurts o bates de boatiné. Els criteris administratius d’innovació exclouen també empreses com Cabify o Wallapop.

És raonable que les empreses sostinguin l’Estat amb els impostos legals i compleixin les normatives que promulguen les institucions democràtiques. Però no ho és que els òrgans administratius discriminin entre empreses, assignin subvencions i decideixin a priori els guanyadors, perquè quan afavoreixen unes empreses ho fan a costa de les altres i hi ha un risc evident que escullin no les que més s’ho mereixen, sinó les que millor serveixen al poder decisor. Necessitem augmentar la competència i disminuir el pes de les decisions polítiques. Ens calen més empresaris en un entorn on valors com l’esforç i el mèrit dominin a l’amiguisme i l’enxufisme.